Работа на валютных площадках - наука и искусство одновременно. Эд Истерлинг (Ed Easterling), учредитель и руководитель Crestmont Research и автор множества работ, умеет соединять эти две категории для осуществления анализа рынка и согласен поделиться собственным нестандартным мнением о нем.

Эд, давайте немного поговорим о вас и о том, как вы увлеклись финансовыми рынками.

Мой путь берет начало со школы. Меня ввиду чего-то все время манил фондовый рынок. Данный интерес сохранился и во время учебы в колледже. В начале 1980-х, по окончанию колледжа, мне пришлось заниматься в сфере торговли на товарно-сырьевых площадках. После чего я немного отстранился от рынка и увлекся инвестициями. Это длилось порядка двадцати лет, в результате чего, в 2000 году, я пришел на финансовый рынок. Перебираясь от непосредственных инвестиций к занятости с хедж-фондами, я хотел вникнуть и проанализировать, что движет рынки, и являлся ли тогда, в 2001 году, рынок слишком переоцененным, либо мы находились в стадии небольшой коррекции перед еще одним бычьим движением. По итогу, выделился тот исследовательский прием, который сегодня продвигает Crestmont Research, и также две книги моего непосредственного авторства и еще пара, в работе над которыми я принимал участие.

В тот момент вы получили понимание циклов? Если это так, то какое именно?

Это все пришло случайно. Я пытался раскладывать рынок на отдельные составляющие, чтобы понять, что им двигало, и являлся ли он перекупленным либо перепроданным. Значительным образом, данный анализ основывался на знаниях, полученных в колледже. Однако, чем глубже я заходил, тем больше осознавал, что существует кое-что помимо общеизвестных принципов случайности и продуктивности рынка. Так что я шел все глубже и глубже. По итогу данного исследования я осознал некоторые вещи. Сперва я думал, что это - некое явление, однако затем понял, что все базируется на принципах. Я увидел, что на рынок в долгосрочной перспективе воздействует довольно определенные фундаментальные причины. Их непосредственное действие не ограничено месяцем, годом либо даже пятью годами. Возможно, десять либо даже двадцать лет - тот горизонт, который обладает значением для большинства трейдеров. На данном периоде они становятся видимыми. Старая поговорка о том, что рынок - это технология взвешивания, а не подсчета голосов, действенна.

Забавно. Есть много методов измерения циклов. Можно воспользоваться графическими формациями, фундаментальными факторами либо некоторыми повторяющимися событиями. Не становится ли это причиной конфликта мнений?

Это, однозначно, провоцирует разнообразие мнений, а нам известно, что диверсификация на валютном рынке - это хорошо, так ведь? Поэтому я полагаю, что это лишь помогает. Не обязательно различные подходы способны конфликтовать. Благодаря торговому опыту на товарно-сырьевых площадках, я приобрел глубокую веру в мощность графиков и их способность показывать определенную внутреннюю динамику. Все это наука и искусство одновременно. Между тем, имеется общепринятое мнение по поводу того, что фондовый рынок в долгосрочной перспективе имеет случайный характер и им движут более эффективные узкие рынки, и что, в соответствии с современной теорией управления портфелем, стоит всего лишь покупать бумаги и продолжительно удерживать их.

В действительности, на прибыльность рынка воздействуют три базовых движущих силы - три основных компонента. Фундаментальный анализ рыночной конъектуры непременно должен сопоставляться с техническим. Я думаю, что, если они иногда не согласуются, это идет на пользу. Во многих ситуациях это может свидетельствовать о грядущих переменах тренда.

Вы продолжительное время занимаетесь циклами. Можете нам коротко поведать о том, что вы ищете, расценивая циклы, и какие факторы заставляют рынок двигаться?

Разумеется. Поймите, что я изучаю вековые циклы фондового рынка. Понятие «вековой» идет от латинского слова secula, что обозначает продолжительный период времени, эпоху. Так что я основываюсь на тех силах циклов рынка акций, что работают в долгосрочной перспективе и базируются на серьезных принципах.

Существует три основных компонента прибыльности фондового рынка. Это - рост профита, изменение оценки цены, либо соотношение стоимость/прибыль (P/E),  и дивидендная прибыль. В принципе, соотношение цена/прибыль и рост профита, взятые вместе, демонстрируют прирост либо сокращение капитала. К ним еще прибавляется дивидендная прибыль. Это - единственные три компонента прибыльности в сфере акций. Между прочим, совсем недавно я выпустил статью «Принцип согласования». Там рассказывается об этих трех составляющих, их воздействии на прибыльность, почему они воздействуют на прибыльность, и как каждая из этих составляющих основана на финансовых и экономических приемах.

Самым весомым фактором движения вековых циклов на фондовых площадках считается уровень инфляции. Он воздействует на показатель P/E, так как усиливает либо ослабляет уравновешенность цены.

В случае низкого и стабильного уровня инфляции оценки цены возрастают. Если имеет место увеличенная инфляция либо дефляция, цена акций сокращается. Именно такого рода циклы увеличения и сокращения P/E, продолжительность которых достигает от 5 до 25 лет, становятся причиной того, что прибыльность растает до уровня выше либо ниже средней. Вот так, вековой бычий рынок - это время роста оценок цены. Это имело место в 1980-х и 1990-х. В минувшем веке насчитывалось четыре подобных цикла. Вековой бычий рынок - это время, когда уровни P/E, пребывая на высоком значении, начинают сокращаться. В прошлом веке мы имели такую ситуацию пять раз. Ввиду чего, это - фундаментальный фактор. К тому же, в этом аспекте действуют и более краткосрочные циклы, именуемые «циклическими циклами» фондового мира. Они способны длиться несколько месяцев, кварталов либо даже лет. Они куда в большей мере продиктованы актуальными трендами, психологией, моментумом и целым списком иных технических факторов, например, спрос и предложение и прочие.

Есть ли влияние эмоций на подобные «циклические циклы»?

Эмоции, денежные приходы, предложение, спрос. Однако краткосрочные циклы не имеют отношения к среде моей компетенции. Я считаюсь климатологом рынка, но не синоптиком. Однако трейдеры часто интересуются: «Я работаю каждый час, каждую неделю, каждый месяц. Как на меня влияют такие вековые циклы рынка?» Если я слышу такой вопрос, то отвечаю: «Осознавая в 1980-х и 1990-х, в каком времени мы пребывали тогда, и понимая, что впереди нас ожидает тот период, который мы замечали на протяжении последних 17 лет, поменяли бы вы что-либо в своем способе торговли? Стали бы вы вести торговлю иначе? Взглянули бы вы как-то по-другому на поведение рынка? Ждете ли вы, что рынок способен передвинуться в другую сторону, если мы пребываем в условиях бычьего рынка, что было в 1980-х и 1990-х, либо медвежьего рынка, что было в 1960-х и 1970-х, либо в тех параметрах, которые мы видели на протяжении последних 17 лет?» Все говорят: «Естественно, да. В 1980-х и 1990-х я работал совсем иначе, не так как сегодня». Сейчас рынок более рваный. У него нет одного направления. Мы замечаем серьезные движения, а после - резкие падения. Сегодня у вас нет такого уровня защиты снизу, как это было в 1980-х и 1990-х, когда какой-либо излом тренда являлся хорошей возможностью для покупки. Теперь, как мы уже замечали два раза за последние 17 лет, происходят сильные изломы. Я могу с большой степенью уверенности спрогнозировать, будет ли в течение следующих 10-20 лет рынок бычьим либо медвежьим.

Вот ещё, стоит предупредить: мы сейчас пребываем в самом начале медвежьей фазы векового цикла. Будущие десять либо более лет будут повторением прошлых 17 лет. Подобного периода, как в 1980-х и 1990-х, сейчас не будет.

Относительно вековых циклов, какие подсказки вы подбираете, чтобы вычислить, когда завершится цикл?

На вебсайте Crestmont Research вы получите много красочных графиков и однозначных иллюстраций. Они представлены и в моих работах. Там находится один замечательный график, который показывает вековые циклы фондового рынка. Там видно, что подобные вековые циклы описываются тенденцией соотношения цена/доход. Если P/E возрастает (допустим, повышается вдвое либо втрое за продолжительный период времени), прибыльность превышает среднюю. Такое имело место в 1980-х и 1990-х, когда P/E повысился более чем в трижды. Во времена, когда P/E сокращается, присутствует медвежий вековой рынок. Трудность во время анализа вековых циклов рынка состоит в определении момента перегиба, когда один цикл переходит во второй.

Нужно уточнить, что это не какой-либо конкретный момент времени, и еще не точно, что его можно предугадать. Вероятно, мы переживаем это уже сегодня. Запомните, что пик P/E был в 2000 году. В то время данный показатель был больше 40 и с того времени сокращается. Теперь P/E порядка 30, однако тенденция к сокращению, которая имеет место уже 17 лет, продлевается. Это по причине, того 17 лет назад мы попали слишком высоко. Я говорю, что мы пребываем на сравнительно раннем уровне векового медвежьего рынка, так что, даже после этих 17 лет, оценки стоимости пребывают на высокой позиции. В этом месте нельзя ожидать, что уровень цена/прибыль за дальнейшие десятилетие возрастет в два либо три раза. А без этого невозможно получить прибыльность выше среднего либо даже среднюю.

Увлекательно ваше мнение о том, что теперь показатели P/E ниже, нежели были в 2000 году, и мы не пребываем в инфляционной среде. Если мы утверждаем, что оценки стоимости очень высоки, какое это имеет влияние, когда это никак не сопряжено с инфляцией либо какими-то иными факторами, которые способны влиять на нее?

Вы правы, я хочу в этом разобраться. Это основной момент. Сейчас часто идут разговоры о том, что оценки стоимости очень высоки, словно «высокий» обязательно равноценный «переоцененному». Однако оценки в низко инфляционной ситуации и должны являться высокими. Подобным образом, в низко инфляционной ситуации можно ожидать слабых процентных ставок и прибыльности по облигациям.

Это нормальная реакция финансового рынка на слабую инфляцию. Ведь, если мы посмотрим на историю, уровень цена/прибыль, в основном, достигал максимума на показателе 20-25. Сейчас, по шкале, обусловленной по экономическим циклам, мы подошли к 30. Это говорит о том, что этот показатель процентов на двадцать превосходит справедливые лимиты. Из этого можно предположить, что у нас есть определенная переоцененность. Но не по той причине, что P/E более среднего, а ввиду того, что P/E превосходит справедливые грани для низкоинфляционной ситуации. При значении 25, можно было сказать, что мы пребываем в границах диапазона значений. Тот факт, что мы покинули его, означает, что в этом месте мы имеем определенную переоцененность, пускай и не серьезную. Инвесторов очень часто вводят в заблуждение словами о том, что теперешние P/E переоценены, так как превосходят средние показатели 15-16. Но средний уровень P/E - 15-16 – соизмерим с периодом средней инфляции за минувший век.

Среднее значение инфляции за минувшее столетие составило более 3%, что вдвое превышает то, что мы видим сегодня. Когда бы нынешняя инфляция была выше, что позволяло бы нам ожидать средний либо ниже среднего показатель P/E, тогда переоцененность была бы серьезной. Таким образом, она вовсе незначительная.

Это вполне обосновано.

В вашем вопросе ощущается понимание того, что оценки рыночной стоимости корректируются под влиянием некоторых принципов финансового мира, а не в результате явления возврата к среднему по неопределённым причинам.  Явления и принципы - два противоположных мнения на рынок. Рынок приходит к собственному историческому среднему, когда и если появляется инфляция либо возникает дефляция. Когда это случается? Думаю, что сейчас многие ожидают увеличения инфляции на протяжении последующих 3-5 лет.

Пускай и незначительного.

Сейчас на рынке период очень слабой волатильности. Это оказывается причиной и отражением большой степени спокойствия трейдеров. В соответствии с нашими исследованиями, следящее среднеквадратичное отклонение теперь находится на уровне 4%. Это самый слабый показатель за все время после 1950 года. Только это – ретроспективная позиция. Для перспективного мнения о рынке я пользуюсь индексом VIX. Он базируется на цене опционов, так что является перспективным, поскольку ценообразование опционов считается упреждающим. Забавно, что в 2017 году существовало семь дней, при котором VIX был меньше 10. Со времени учреждения индекса VIX в 1990 году, насчитывалось всего 14 дней, когда его значение было меньше 10. Половина из которых приходилась на прошлый год. Для нынешнего периода свойственна слабая волатильность, высокий уровень спокойствия относительно рисков и высокие оценки стоимости. Пускай только этой информации не хватает для составления прогнозов, можно говорить, что в краткосрочной перспективе подобные признаки уязвимости указывают на подготовку к перемене краткосрочного цикла.

В аспекте вековых циклов рынка, необходима дополнительная информация, чтобы можно было изучить 10-летние периоды, которые считаются весомыми временными горизонтами для множества инвесторов. С 1900 года было приблизительно десять 10-летних периодов: 1900-1909, 1901-1910 и по сей день. Средняя прибыльность подобных периодов достигла 10%, при учете дивидендов. Однако не точно 10%. Можно взять расширенный диапазон - от 8% до 12%. Лишь 20% из которых 10-летних периодов имели прибыльность от 8% до 12%. Другие 80% 10-летних периодов с 1900 года обладали суммарной годовой прибыльностью выше 12% либо меньше 8%. Так что с вероятностью 80% можно говорить, что на протяжении следующих 10 лет данный показатель будет более 12% либо меньше 8%. Основным для понимания аспектом является то, что периоды с уровнями выше 12% начинаются с оценок стоимости меньше среднего уровня. Периоды со значениями ниже 8% начинались с оценок цены более среднего уровня. Сейчас у нас есть оценки существенно выше среднего уровня. Так что, хотя чисто статистически грядущий период может иметь значение более 12%, логично будет сделать прогноз, что возможность этого низкая.

Поэтому я с большой уверенностью могу говорить, что средняя прибыльность на протяжении будущих десяти лет будет существенно ниже средней. К тому же, когда проходишься по всем трем компонентам - изменение P/E, дивидендная прибыль и рост дохода, можно прийти к выводу, что средняя годовая прибыльность достигает от 1% до 6%. А подобный показатель прибыльности указывает на то, что мы имеем рынок трейдеров. Используя аналогию с человеком, находившимся в лодке, я говорю о том, что трейдеру порою стоит просто зайти в лодку, возвести парус и радоваться путешествию, что было в 1980-х и 1990-х. Однако в данной ситуации, необходимо брать весла и грести. И сделать это можно различными методами. Среди них - освоение способов доходной торговли, второй - интенсивное инвестирование, существует также диверсификация, иностранные рынки и прочее. Грести можно различными методами, только это не «купить и держать».

И это - отличная новость для инвесторов.

Получается, подобная обстановка на рынке благоприятна для инвесторов, а тем, кто только покупает и держит, будет не сладко. Плыть чисто по ветру можно было в течение 1980-х и 1990-х, при 17% в год. Только в нынешних условиях акции дают, в среднем, от 1% до 6% - как розничным инвесторам, так и тем, кто торгует на других. В отдельные времена могут наблюдаться большие перемещения вниз либо вверх. Трейдерам неправильно было бы базироваться на пороговом значении средней долгосрочной прибыльности рынка в объеме 10%. Для подобных условий порог должен быть куда ниже, и данный уровень требует применения куда более различных приемов в инвестировании. Полагаю, это будет увлекательное время на рынке. Оно будет значительно отличаться от того, что мы видели в 2000 году, перед стартом нынешнего векового медвежьего рынка. За последние 7-8 лет у нас было очень мощное ралли. Пожалуй, что оно создает у людей ощущение уверенности в моментуме, заставляя позабыть о том, что основной движущей силой рынка считается цена. К тому же, рынок будет существенно более волатильным, нежели многие считали. Сегодня волатильность как бы сделала паузу. Слабая волатильность указывает на то, что мы пребываем в хорошем времени. Но она не говорит о том, что впереди нас ожидает также хороший период.